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观点：稳定币双寡头时代即将落幕 时间：2025/12/15 16:28:08来源：www.pc6.com作者：清晨我要评论(0)

中介机构纷纷自主发行稳定币

过去几年，若想发行一款「白标稳定币」（即基于现有技术框架定制的稳定币），不仅需要承担极高的固定成本，还必须依赖 Paxos（一家合规金融科技公司）。但如今情况已完全改变：目前可选择的发行合作方包括 Anchorage、Brale、M0、Agora，以及 Stripe 旗下的 Bridge 等。在我们的投资组合中，部分处于种子轮的小型初创公司，已通过 Bridge 成功推出了自有稳定币 —— 无需成为行业巨头，也能入局稳定币发行。

Bridge 联合创始人 Zach Abrams 在关于「开放发行」的文章中，解释了自主发行稳定币的合理性：

例如，若你使用现成的稳定币搭建一家新型银行，会面临三大问题：a）无法充分获取收益以打造优质储蓄账户；b）储备资产组合无法定制，难以兼顾流动性提升与收益增长；c）提取自身资金时，还需支付 10 个基点（0.1%）的赎回费！

他的观点十分中肯。若使用 Tether，几乎无法获得收益并反馈给客户（而当前客户在存入资金时，普遍期望获得一定收益）；若使用 USDC，虽可能获得收益，但需与 Circle 协商分成，且 Circle 会从中抽取一定比例。此外，使用第三方稳定币还面临诸多限制：无法自主决定冻结 / 扣押政策、无法选择稳定币部署的区块链网络、赎回费可能随时上涨等。

我曾一度认为，网络效应将主导稳定币行业，最终只会剩下一到两款主流稳定币。但现在我的观点已改变：跨链互换效率正日益提升，同一区块链内不同稳定币的互换也愈发便捷。未来一两年内，许多加密货币中介机构可能会将用户存款显示为通用「美元」或「美元代币」（而非明确标注为 USDC 或 USDT），并保证用户可兑换为任意选择的稳定币。

目前，许多金融科技公司和新型银行已采用这种模式 —— 它们优先关注产品体验，而非恪守加密货币行业传统，因此会直接以「美元」显示用户余额，后端自行管理储备资产。

对中介机构而言（无论是交易所、金融科技公司、钱包服务商，还是 DeFi 协议），将用户资金从主流稳定币转移至自有稳定币，有着强烈的利益驱动。原因很简单：若一家加密货币交易所持有 5 亿美元 USDT 存款，Tether 每年可从这笔资金的「浮存金」（即沉淀资金）中获利约 3500 万美元，而交易所却分文未得。要将这笔「闲置资本」转化为收入来源，有三种路径：

请求稳定币发行方分享部分收益（例如 Circle 通过奖励计划与合作方分成，但据我所知，Tether 不会向中介机构分配收益）；

与新兴稳定币合作（如 USDG、AUSD、Ethena 发行的 USDe 等），这类稳定币本身设计了收益分成机制；

自主发行稳定币，将全部收益内部化。

以交易所为例，若想说服用户放弃 USDT、改用自有稳定币，最直接的策略是推出「收益计划」—— 例如按美国短期国债利率向用户支付收益，自身留存 50 个基点（0.5%）的利润。而对服务非加密货币原生用户的金融科技产品而言，甚至无需推出收益计划：只需将用户余额显示为通用美元，后台自动将资金兑换为自有稳定币，提现时再按需兑换为 Tether 或 USDC 即可。

目前，这类趋势已逐渐显现：

金融科技初创公司普遍采用「通用美元显示后端储备管理」模式；

交易所积极与稳定币发行方达成收益分成协议（例如 Ethena 通过该策略，成功在多家交易所推广其 USDe）；

部分交易所联合组建稳定币联盟，例如「全球美元联盟」，成员包括 Paxos、Robinhood、Kraken、Anchorage 等；

DeFi 协议也在探索自有稳定币，最典型的案例是 Hyperliquid（一家去中心化交易所）：它通过公开招标选择稳定币发行合作方，明确目标是减少对 USDC 的依赖，并获取储备资产收益。Hyperliquid 收到了 Native Markets、Paxos、Frax 等多家机构的竞标，最终选择了 Native Markets（这一决定存在争议）。目前，Hyperliquid 上的 USDC 余额约为 55 亿美元，占 USDC 总供应量的 7.8%—— 尽管 Hyperliquid 发行的 USDH 无法在短期内取代 USDC，但这一公开招标过程已让 USDC 的市场形象受损，未来更多 DeFi 协议可能会效仿；

钱包服务商也加入了自主发行行列，例如 Phantom（Solana 生态主流钱包）近日宣布推出 Phantom Cash—— 这款由 Bridge 发行的稳定币，内置了收益功能和借记卡支付功能。虽然 Phantom 不能强制用户使用该稳定币，但可通过多种激励手段引导用户迁移。

综上，随着稳定币发行固定成本下降，以及收益分成合作模式的普及，中介机构已无必要将浮存金收益让渡给第三方稳定币发行方。只要规模足够大、信誉足够好，能让用户信任其白标稳定币，自主发行就成为了最优选择。

稳定币收益「逐底竞争」加剧

若观察剔除 Tether 和 USDC 后的稳定币供应量图表，会发现近几个月「其他稳定币」的市场格局已发生显著变化。2022 年曾出现一批短期热门稳定币（如币安 BUSD、Terra UST），但随着 Terra 崩盘和信贷危机爆发，行业经历了一轮洗牌，一批新稳定币从「废墟」中诞生。

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